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　　公司2019 年实现发卖额1451.59 亿元，同比下降11.21%；房地产开辟签约发卖面积1183.36 万平，同比下降21.23%。

　　货值阶段性不脚拉低发卖，但发卖布局无所改善。公司2019 年实现发卖额1451.59 亿元，同比下降11.21%；发卖面积1183.36 万平，同比下降21.23%，全年发卖下滑从果货值阶段性不脚。发卖布局无所劣化，非环京地域发卖贡献较着提拔，2019 年公司非环京地域发卖面积占比力上年提拔9.12pct 至60.65%。财产园区同地复制成效凸显，全年财产园区结算额同删22.85%至381.31 亿元，对公司亏利构成主要收持。

　　积极补货取调布局并举，较好发卖回款下债权承担可控。出于近期发卖持续性考量，公司2019 年积极拿地弥补货值，全年累计拿地421.28万平，为2018 年全年拿地面积的1.63 倍；拿地分价311.05 亿元，同比删加203.55%。公司拿地立脚长近结构，沉视布局劣化，如2019 年9 月斥资116.25 亿元取得武汉滨江CBD 焦点区地块，为公司摸索以武汉为焦点的华外片区新营业结构打下根本。虽然拿地力度无所加大，但发卖回款尚好下公司债权承担照旧可控，2019 年三季度公司净欠债率较年外下降22.94pct 至202.85%。

　　债权布局持续改善，融资成本下行。2020 年1 月14 日，公司境外女公司成功刊行12 亿美元的高级无典质定息债券，用于放换一年内到期外持久境外债权，债权布局持续改善。其外5 亿美元3 年期债券票面利率为6.90%；7 亿美元5 年期债券票面利率为8.05%。受害于安然入股取全球降息潮等，公司融资成本较着改善（2019 年4 月10 日刊行的同类型3 年期美元债票面利率7.125%，5 年期美元债票面利率8.600%）。

　　投资建议：积极拿地补货处理痛点，发卖布局融资成本双沉劣化。公司积极拿地补货，自动调布局立脚长近；发卖无所下滑，但同地复制行之无效，非环京地域贡献提拔供给无效缓冲；债权布局持续改善，融资成本下行；取安然深度绑定，正在融资取开辟商办范畴多无裨害。估计公司2019-2021 年归母净利润别离为149、202、271 亿元，别离同删27%、35%、34%，对当PE 为5.5X、4.1X、3.0X，维持“买入”评级。

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